1、從股價偏差問題看金融研究方法的演進從股價偏差問題看金融研究方法的演進_金融學理論金融學理論股市價格除了具有波動劇烈和波動集群（VolatilityClustering）的特點外，還常常表現(xiàn)出在波動規(guī)律上的非理性特征，這種非理性價格波動造成了經(jīng)典金融理論所無法解釋的現(xiàn)象（Anmalies），即股票價格對自身內(nèi)在價值的偏離，我們將其稱之為股價偏差。股價偏差現(xiàn)象普遍而大量的存在，據(jù)趙志君（2003）測算，我國滬深兩市股票剩余收益存續(xù)期5年、1

2、0年、15年、20年對應的內(nèi)凈率分別為1.09、1.19、1.29、1.4，參考相應的市凈率標準，股票價格比內(nèi)在價值高1.3到1.95倍[1]。有研究者甚至認為我國股票的市場價格在較多時期內(nèi)都背離了它本身的內(nèi)在價值（徐愛農(nóng)，2007）。股價偏差會加強股票收益率分布出現(xiàn)的尖峰厚尾現(xiàn)象，違背了有效市場假說所認為的正態(tài)分布假定；同時伴隨股價偏差在現(xiàn)實金融市場上廣泛存在了股市投機泡沫現(xiàn)象。而與股價偏差相對應，一個股價波動平穩(wěn)，股價蘊含了更多基本

3、面信息的股票市場能發(fā)揮出更有效率的資源配置作用。因此股價偏差問題成為金融理論理論研究和資本市場實踐發(fā)展均普遍關心的問題。二、從資產(chǎn)定價角度進行的研究根據(jù)股票資產(chǎn)組合不同，股價偏差問題擁有多種研究層面。從個股、產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)組合的價格偏差，到市場指數(shù)、跨市場的價格差異，各有其鮮明的研究主題。同市場價格偏差問題，學術界主要從兩個方面對其進行了考察和研究。其一，是從資產(chǎn)定價的角度來研究價格偏差異象，通過對偏差的解釋來發(fā)展有關的資產(chǎn)定價理論；偏差，即

4、股票資產(chǎn)價值與其上市公司價值（包含各項收益等）預期之間所存在的差異。另一維度是指資產(chǎn)所存在的橫截面價格差異，比如股票資產(chǎn)相對股票資產(chǎn)組合的價格波動差異。這兩維價格偏差具有正向的相互影響關系。CAPM、APT等定價模型包含了第二類價格偏差。CAPM模型由Treyn（1961，1962）、Sharpe（1964）、Lintner（1965a，b）和Mossin（1966）在Markowitz分散投資和現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基礎上分別獨立發(fā)展起來

5、。CAPM模型描述了股票資產(chǎn)（組合）的橫截面價格差異，但它認為市場中可分散風險（如規(guī)模因子、BM比值）不能產(chǎn)生收益。為彌補CAPM的缺陷，F(xiàn)amaFrench（1992）提出了資產(chǎn)定價三因素模型，其用市場風險、規(guī)模因子和BM比值共同解釋資產(chǎn)所獲得的溢價。三因素模型雖然改進了CAPM模型的解釋能力，但由于其依據(jù)的是經(jīng)驗性研究思路，因此三因素模型無法排除還存在其他解釋因素的可能性。伴隨著對CAPM系列模型難以進行事實檢驗的批評，Ross（1