1、價值評估問題是風險投資所面臨的核心問題，而風險投資價值的核心是預期公允價值。本文對預期公允價值的定義是：基于對風險資本市場未來發(fā)展的預期，通過對創(chuàng)業(yè)企業(yè)靜態(tài)價值、風險投資協(xié)同價值的合理分析和判斷，預測風險投資所持有創(chuàng)業(yè)企業(yè)金融工具1未來在風險資本市場上易于變現(xiàn)的價格。預期公允價值主要取決于創(chuàng)業(yè)企業(yè)自身所具備發(fā)展?jié)摿?、投融資雙方的協(xié)同及努力程度、未來風險資本市場的發(fā)展預期及合同的可執(zhí)行程度等因素，對預期公允價值估值必然涉及創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展全過

2、程。同時，考慮到風險投資價值的實現(xiàn)需要相關法律制度的保障，而人文特征、法律制度及產權性質差異等都會對價值的實現(xiàn)產生本質的影響。因此，本文將在比較中西方人文特征、法律制度差異和分析產權的經濟特征基礎上，借鑒國內外已有相關研究成果，運用傳統(tǒng)金融、公司金融及企業(yè)價值等相關理論知識，針對創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值演變全過程，展開對我國風險投資價值評估體系的研究。 本文的核心觀點是：風險投資的價值觀是企業(yè)價值、協(xié)同價值和退出價值的融合，其價值視角必須貫

3、穿著創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長全過程，除了關注評估對象本身所具備基本價值外，還注重評估對象價值實現(xiàn)途徑與風險投資資源之間的融合度及未來風險資本市場的價值取向。傳統(tǒng)價值評估的過程本質上是一個在相對確定價值基礎上的價格發(fā)現(xiàn)過程。而風險投資價值評估本質上是一個價格相對確認基礎上的價值不斷發(fā)現(xiàn)過程?！皟r格相對確定”指風險投資對其投資退出收益具有非常剛性的約束，對不同階段項目的投資往往都會要求創(chuàng)業(yè)團隊有明確的相應的收益承諾并通過合同安排進行相應的保障，這是其價

4、值評估隱含的基礎和前提；“價值不斷發(fā)現(xiàn)”指風險投資對象未來發(fā)展大多具有高度不確定性，其未來發(fā)展空間取決于投融資雙方的協(xié)同努力，需要在未來變化的環(huán)境中不斷挖掘和發(fā)現(xiàn)。因此，風險投資價值評估是是一個動態(tài)價值評估過程，是一個價值不斷發(fā)現(xiàn)過程，其核心就是一定環(huán)境條件下不斷評估所發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值對其“相對確定價格”的支撐程度。如果其價值明顯不能支持未來預期價格，投資行為將被適時終止。 風險投資價值評估具有很強的主觀性，價值評估決策偏差廣泛

5、存在，從而存在對朝失敗方向發(fā)展創(chuàng)業(yè)企業(yè)追加投資的行為。風險投資價值評估不僅體現(xiàn)在投資前決策，還體現(xiàn)在對投資過程中的契約安排及投資后的契約執(zhí)行力評估，管理團隊及風險投資的承諾水平、風險投資資源協(xié)同能力和資本運作能力及未來風險資本市場的發(fā)展預期都對創(chuàng)業(yè)企業(yè)預期公允價值評估產生重要影響。風險投資通常并不希望創(chuàng)業(yè)企業(yè)完全公開其內部財務信息，而是利用其盡職調查來彌補公開財務信息的不足，即風險投資通常充分利用市場失靈，借助其專業(yè)優(yōu)勢來獲取超額利潤。

6、風險投資一直試圖辨別并理解那些可能威脅投資的風險因素，從第一次閱讀商業(yè)計劃書至退出，他們所面臨的挑戰(zhàn)是確定并分離被投資公司所面臨的最重要的風險，尤其在早期的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中，對風險的感知很大程度上取決于勇氣和經驗，而與理性和理論恰恰相反。HolgerErchinger和ThomasARowles(2006)2認為：就風險投資價值評估而言，它更像一門藝術而非精確的科學，它更依重于判斷而非事實，它更多地依靠市場分歧和市場機會而非單純技術本身的價值

7、，它的藝術性就在于對將來的判斷和預測。 隨著我國鼓勵發(fā)展風險投資以支持科技創(chuàng)新相關產業(yè)政策的出臺及創(chuàng)業(yè)板市場的即將推出，我國風險投資發(fā)展的前景極為廣闊。在面臨巨大行業(yè)機會的同時，我們必須清醒地認識到，由于對風險投資運作本質和規(guī)律的認識不足以及對相關概念認知的偏差，我國風險投資價值評估相關研究一直偏重于對“理性和理論”的研究，而忽視了“勇氣和經驗”這一藝術性特質在風險投資價值評估中所起的重要作用，在制約相關研究理論與實踐深入結合的

8、同時，也嚴重制約了我國風險投資產業(yè)的健康發(fā)展，因此，加緊對風險投資價值評估的理論和模式研究，在“勇氣和經驗”基礎上建立起一個明晰確定的并適應于我國風險投資市場特點的價值衡量體系，順應“發(fā)現(xiàn)價值”投資價值評估體系，具有較大的理論及現(xiàn)實意義。本文共分為九個部分，各章內容安排如下： 第一章為導論部分。本章是對本文寫作背景、主體思想、觀點及結構的總體概括。首先通過對國內外風險投資發(fā)展現(xiàn)狀分析，指出了本文的研究背景及目的；其次按照本文研究

9、的流程，以框圖方式闡述了本文研究的思路及結構；第三提出了本文的研究對象、主要內容、觀點及擬解決的關鍵問題；第四指出了本文的主要研究方法、理論基礎、創(chuàng)新與不足等內容。 第二章是風險投資價值評估含義及本文界定部分。本章在對創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值構成及演變過程分析基礎上，指出創(chuàng)業(yè)企業(yè)起初價值由隱性價值和顯性價值構成，而在創(chuàng)業(yè)初期隱性價值占據(jù)主導地位，并隨著創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展不斷顯性化；同時，通過對風險投資運作特點的分析，指出風險投資具有發(fā)現(xiàn)價值、創(chuàng)

10、造價值及實現(xiàn)價值的特征，并確立了風險投資價值的核心是“預期公允價值”這一本文內核。 第三章是風險投資價值評估相關研究綜述部分。本章對國內外風險價值評估的主流理論、方法及指標體系進行了系統(tǒng)綜述研究，并結合筆者自身對國內外風險投資運作理論及實踐的理解和認識，提出了風險投資價值評估偏差客觀存在，合同的執(zhí)行力及承諾水平是預期價值實現(xiàn)的重要影響因素等觀點。文章最后指出了當前我國風險投資價值評估研究存在的主要問題，目的是為本文風險投資價值評

11、估體系研究奠定堅實的理論基礎。 第四章是風險投資價值評估理論及方法確定部分。本章在對創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長不同約束條件和經濟特征屬性的分析基礎上，結合對風險投資風險特征及經濟特征深入分析，指出了風險投資價值評估具有主觀性、漸進性及不完全性等經濟特征。同時，借鑒波特的價值鏈理論，提出了發(fā)現(xiàn)價值、創(chuàng)造價值及實現(xiàn)價值這一風險投資價值評估價值鏈理論，確定了包含發(fā)現(xiàn)價值、創(chuàng)造價值、實現(xiàn)價值及價值補償機制在內的總體評估體系模型，并在此模型基礎上借助包

12、括實物期權等理論方法展開對模型價值構成具體評估方法的研究。 第五章是風險投資價值評估發(fā)現(xiàn)價值研究部分。一方面，本章探討了項目來源對風險投資價值評估準確性及運作成本的影響，指出了良好的項目來源可以有效提升項目評估的準確性并降低評估成本。同時，根據(jù)筆者的實際工作經驗，結合國外風險投資機構篩選的基本原則，從市場、技術、資金、地理位置、管理團隊及盈利模式六個方面研究了影響項目篩選的主要因素，提出了確定良好項目來源的簡單準則：另一方面，本

13、章沿著創(chuàng)業(yè)企業(yè)生存能力和競爭能力兩條主線，在借鑒相關學者提出觀點基礎上，建立了以創(chuàng)新性、價值性、持續(xù)性、稀缺性、非占有性及管理柔性為指標體系的靜態(tài)價值評估模型。本文提出的靜態(tài)價值評估模型由創(chuàng)新性單元、價值性單元、持續(xù)性單元及柔性單元構成，并借助了反饋系統(tǒng)原理及相關評估線索對各單元邏輯結構、信號輸出及評估方法進行了深入的分析，最后得出了風險投資關注的九種創(chuàng)業(yè)企業(yè)基本模板。 第六章是風險投資價值評估創(chuàng)造價值研究部分。本章主要在風險投

14、資評估創(chuàng)業(yè)企業(yè)具備的靜態(tài)價值基礎上，通過對風險投資提供協(xié)同作用評估確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)未來可能成長空間，更多體現(xiàn)了風險投資提供增值服務所帶來的創(chuàng)造價值功能。為了更好說明創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長性價值，本章引入實物期權概念對創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長性價值進行了研究，并構建了適合于創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長性價值評估方法和模型。 第七章是風險投資價值評估實現(xiàn)價值研究部分。本章在對創(chuàng)業(yè)企業(yè)協(xié)同價值評估基礎上，通過對風險投資收益預期分析基礎上，結合對風險投資資本運作能力的評估分析

15、，并考慮當前及未來風險資本市場的發(fā)展趨勢，判斷創(chuàng)業(yè)企業(yè)未來可能退出方式及市場公允價值，從而確定風險投資所持有金融工具未來退出的可能公允價格(價值)。 第八章是風險投資價值評估補償機制研究部分。本章在創(chuàng)業(yè)企業(yè)未來公允價值估計基礎上，根據(jù)風險投資價值評估具有主觀性、漸進性和不完全性的特點，為了協(xié)調投融資雙方對價值認識的分歧，促進雙方更好地努力工作，需要建立合理的價值評估補償機制。而合理的補償機制必須具備債權和股權雙重特性，在經營不善