1、1增長(zhǎng)率陷阱增長(zhǎng)率陷阱2010年05月10日劉浩峰“大眾的投機(jī)心理是不可救藥的，只要看起來(lái)有發(fā)展的機(jī)會(huì)，他們就愿意支付任何價(jià)格?！边@是格雷厄姆在其《聰明的投資者》中的看法，幾十年來(lái)，大眾的投機(jī)心理和市場(chǎng)的運(yùn)行方式?jīng)]有絲毫改變。新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新市場(chǎng)帶來(lái)了無(wú)限美好的增長(zhǎng)前景，但卻未必是投資者的福音。美國(guó)沃頓商學(xué)院的西格爾教授在對(duì)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行了詳細(xì)統(tǒng)計(jì)分析之后得出結(jié)論———“增長(zhǎng)是一個(gè)圈套，它誘使我們將資產(chǎn)投放到我們看好其增長(zhǎng)前景的地方，但

2、結(jié)果卻讓人失望，最具增長(zhǎng)前景的行業(yè)和公司很少會(huì)是最佳的投資選擇”，西格爾教授將此稱為“增長(zhǎng)率陷阱”。西格爾教授指出：“新技術(shù)在帶來(lái)巨大經(jīng)濟(jì)利益的同時(shí)往往導(dǎo)致投資者的巨額虧損，這是因?yàn)?，出于?duì)創(chuàng)新的熱情，增長(zhǎng)被狂熱的追求，它誘使投資者購(gòu)買(mǎi)定價(jià)過(guò)高的股票，而這些股票背后的產(chǎn)業(yè)瞬息萬(wàn)變且面臨過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)，這些產(chǎn)業(yè)中少數(shù)的大贏家無(wú)法補(bǔ)償數(shù)量眾多的失敗者?！笔杏手苯臃从沉送顿Y者對(duì)公司的增長(zhǎng)預(yù)期，西格爾教授的統(tǒng)計(jì)顯示，投資于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)中低市盈

3、率公司的投資組合比投資指數(shù)中所有公司的投資組合年收益率高3％，而投資于高市盈率公司則比投資指數(shù)中所有公司的年收益率低2％。這是一個(gè)關(guān)于高增長(zhǎng)股票投資的悖論。成就“偉大公司”的過(guò)程中有著太多偶然性，誰(shuí)能最終勝出，在事前是無(wú)法預(yù)知的。行業(yè)中每家公司都有可能，就任一單個(gè)公司而言，基于高增長(zhǎng)預(yù)期的高定價(jià)都是合理的，是無(wú)法證偽的。但就整個(gè)行業(yè)而言，王者是唯一的，大多數(shù)參與者必然都將成為失敗者，這又意味著對(duì)絕大多數(shù)公司的高增長(zhǎng)預(yù)期和高定價(jià)必然是錯(cuò)誤

4、的。如果說(shuō)西格爾教授只是進(jìn)行了理論上的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，那么美國(guó)溫莎基金的基金經(jīng)理約翰聶夫則以30年的投資實(shí)踐驗(yàn)證了這一結(jié)果。約翰聶夫是與彼得林奇齊名的著名基金經(jīng)理，在其管理溫莎基金長(zhǎng)達(dá)30年的時(shí)間內(nèi)，溫莎基金長(zhǎng)期名列全美共同基金業(yè)績(jī)的前5％，以13.7％的年化收益率戰(zhàn)勝了同期標(biāo)普500指數(shù)10.6％的收益率，平均每年領(lǐng)先市場(chǎng)超過(guò)3％。這與西格爾的理論數(shù)據(jù)竟是如此的一致。彼得林奇和約翰聶夫做為美國(guó)最著名的兩個(gè)共同基金基金經(jīng)理，往往被認(rèn)為分別代表

5、了成長(zhǎng)型投資和價(jià)值型投資兩類完全不同的投資風(fēng)格，但彼得林奇從未說(shuō)過(guò)可以為“10倍股”支付任何價(jià)格，而約翰聶夫也并不排斥投資成長(zhǎng)股?；蛟S，在“能漲10倍的股票”和“低市盈率投資”的表述差異下，不為預(yù)期支付過(guò)高的價(jià)格，才是兩位投資大師持續(xù)跑贏市場(chǎng)的共同秘訣。匯添富基金饒晞浩：財(cái)富來(lái)自于可復(fù)制的成功匯添富基金饒晞浩：財(cái)富來(lái)自于可復(fù)制的成功20100510饒晞浩曾經(jīng)有媒體追蹤報(bào)導(dǎo)了好多位中得彩票大獎(jiǎng)的幸運(yùn)兒的后續(xù)故事，這些幸運(yùn)的男女幾乎都沒(méi)能有

6、幸福的結(jié)局。他們無(wú)一例外地很快花完了那筆原以為一輩子也花不掉的財(cái)產(chǎn)，同時(shí)也失去了自己本來(lái)可能平凡但美好的生活——上當(dāng)受騙、眾叛親離、甚至家破人亡。媒體的報(bào)道也許以偏概全，中大獎(jiǎng)的人中應(yīng)該也不乏有人從此改變命運(yùn)，幸福度過(guò)余生。但是，我們至少?zèng)]有看到相關(guān)的報(bào)道，有哪一位繼續(xù)受到老天爺?shù)木祛?，繼而成為成功的實(shí)業(yè)家或者投資家，從而積累出更大的財(cái)富。那些在股票牛市里懵懵懂懂發(fā)了一筆財(cái)?shù)耐顿Y者也好像是中了大獎(jiǎng)的人們，從天而降的財(cái)富令人興奮又膨脹：投

7、資不就是那么回事嗎，打探消息、追逐熱點(diǎn)、只要不輕易賣掉、總歸是會(huì)賺錢(qián)的……遺憾的是這個(gè)“經(jīng)驗(yàn)”很不牢靠，每一個(gè)在牛市里能夠輕松實(shí)現(xiàn)的美好想象，在熊市里卻帶來(lái)幻滅，并用加倍的傷害回報(bào)它的擁躉。記得有一篇報(bào)導(dǎo)講到一個(gè)曾經(jīng)在牛市里賺了不少錢(qián)的投資者，牛市結(jié)束之后（沒(méi)人在牛市結(jié)束的時(shí)候就知道牛市結(jié)束了，人們通常是在熊市快結(jié)束的時(shí)候才確信上一個(gè)牛市已經(jīng)結(jié)束了）依然一如既往的“勤奮”操作，最后不僅賠進(jìn)去了幾乎所有的錢(qián)，更賠掉了自己的生活。這究竟是怎

8、么回事？天上掉下來(lái)的財(cái)富、撞大運(yùn)賺的錢(qián)，非但不像是老天爺?shù)莫?jiǎng)賞，如果幸運(yùn)兒沒(méi)有足夠的心智卻敢貿(mào)然領(lǐng)?。▽?shí)際上沒(méi)人會(huì)不接受），這筆財(cái)富反而會(huì)毀掉人的生活。沒(méi)錯(cuò)。運(yùn)氣和奇跡看似捷徑卻充滿陷阱，一夜暴富很快成為過(guò)眼云煙。那么，怎樣才能獲取持久的財(cái)富？答案是一次次可復(fù)制的成功。用可復(fù)制的成功贏得財(cái)富，其奧秘來(lái)自于復(fù)利的強(qiáng)大威力。在股市追逐成長(zhǎng)股的狂熱里，沒(méi)人會(huì)對(duì)30％的年度增長(zhǎng)率感興趣，可是如果我們每年獲得30％的復(fù)合增長(zhǎng)率，100萬(wàn)在30年后

9、就會(huì)長(zhǎng)成26個(gè)億！可是我們?nèi)绻谥虚g某一年因?yàn)椴戎小暗乩住倍鴵p失一半，雖然后面依然保持30％的復(fù)利增長(zhǎng)，30年后的財(cái)富將驟降為10億；而如果踩中兩次虧損50％的地雷，30年后財(cái)富將進(jìn)一步跌到3.875億；如果踩中4次地雷，噢，我們只剩5700萬(wàn)了！誰(shuí)都知道保持30年30％復(fù)合增長(zhǎng)率的難度（巴菲特的記錄是40年內(nèi)22％的凈資產(chǎn)復(fù)利增長(zhǎng)），如果再出現(xiàn)多次重大的投資失誤，財(cái)富必將與我們失之交臂。某種程度上，獲取財(cái)富的道路上最重要的不是那些成功

10、的投資到底賺了多少錢(qián)，而是那些失敗的交易所帶來(lái)的虧損。如果我們細(xì)心體會(huì)也許會(huì)發(fā)現(xiàn)，那些看起來(lái)也許只有30%空間但很安全的投資往往帶給你100％的回報(bào)，而那些似乎有100％回報(bào)但需要搏一下的投資卻常常帶給你30％的虧損。如何才能盡量避免錯(cuò)誤的投資，并獲得可復(fù)制的成功呢？以下是幾點(diǎn)建議：首先，盡量在自己的能力圈投資，不要投資自己不了解的東西；如果一個(gè)投資標(biāo)的過(guò)于完美，我們應(yīng)該反過(guò)頭來(lái)檢查它是否符合常識(shí)。當(dāng)然，我們一定需要勤奮學(xué)習(xí)以不斷擴(kuò)大自

11、己的能力范圍；其次，追求絕對(duì)收益，不要受相對(duì)收益的干擾。很多人為獲取絕對(duì)回報(bào)而來(lái)，卻在相對(duì)比較的誘惑和壓力之下迷失了自己，從此踏上前途未卜的不歸之路；最后，我們無(wú)需冒險(xiǎn)屠龍仍然可以做得很好。還有一句諺語(yǔ)說(shuō)得更加透徹：如果我知道我將亡于何地，則我終生不去該地。不少人可能都聽(tīng)過(guò)關(guān)于“賭石”的故事：緬甸賭石者押寶在有碧綠條痕的疑似玉石上，成則大賺，錯(cuò)則血本無(wú)歸，但有一個(gè)人則只買(mǎi)打開(kāi)過(guò)的石頭，他只要知道誰(shuí)手中有鋸開(kāi)過(guò)的純正翡翠，就在第一時(shí)間趕到

12、，與之談判。玉石擁有者往往有一種心理：但凡給現(xiàn)金就會(huì)急于出手，而此人總是滿足他們的要求。有時(shí)半路也會(huì)殺出個(gè)3場(chǎng)有長(zhǎng)達(dá)十八九年的理解。投資中國(guó)的理念比過(guò)去也拓寬了一些：過(guò)去給人印象是只投資中國(guó)業(yè)務(wù)，現(xiàn)在我們講，是投資能夠受益于中國(guó)增長(zhǎng)的行業(yè)、企業(yè)?！笆芤嬗谥袊?guó)增長(zhǎng)”可以理解為三種：一，本身是中國(guó)企業(yè)；二，在海外上市的中國(guó)企業(yè)；三，國(guó)際資產(chǎn)，能從中國(guó)受益。它可能是直接占有中國(guó)市場(chǎng)份額，也可能是通過(guò)為中國(guó)企業(yè)提供各種資源、服務(wù)來(lái)受益。30年來(lái)

13、，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)經(jīng)歷了生產(chǎn)要素流動(dòng)性增加驅(qū)動(dòng)、工業(yè)化驅(qū)動(dòng)，現(xiàn)在進(jìn)入了消費(fèi)驅(qū)動(dòng)。如果對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有深刻的理解，就會(huì)出現(xiàn)在不同發(fā)展階段資產(chǎn)配置錯(cuò)誤。復(fù)星醫(yī)藥1998年上市，一直到2006年利潤(rùn)基數(shù)都是很低的，不是我們沒(méi)做好，是沒(méi)有這個(gè)市場(chǎng)。豫園商城(25.200.070.28%)也一樣。當(dāng)然，一個(gè)新產(chǎn)業(yè)，有一個(gè)培育過(guò)程，對(duì)一個(gè)行業(yè)的理解需要三到五年時(shí)間，比較好的方式是用較低的成本、可流動(dòng)的方式參股于效率領(lǐng)先的公司來(lái)體驗(yàn)、培育行業(yè)感覺(jué)和競(jìng)爭(zhēng)力。

14、醫(yī)藥行業(yè)過(guò)去10年的復(fù)合增長(zhǎng)只有12%，近5年22%，近3年26%，所以要提前布局，否則當(dāng)26%來(lái)了你才開(kāi)始做，怎么來(lái)得及？消費(fèi)驅(qū)動(dòng)之后的下一個(gè)階段是金融消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，我們也已經(jīng)在做金融方面的布局。在管理上，與巴菲特相比，我們會(huì)更加強(qiáng)調(diào)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)這一塊。中國(guó)企業(yè)崛起速度如此之快，規(guī)模發(fā)展如此之大，以致它們還來(lái)不及在各方面精耕細(xì)作。我們本身就是一個(gè)從無(wú)到有從小到大創(chuàng)業(yè)的公司，也不是每方面都好，但有幾個(gè)方面還是非常突出的，可以彌補(bǔ)人家，比如在融資

15、、資產(chǎn)的配置及戰(zhàn)略安全性方面，我們可以做到更好。一個(gè)企業(yè)被你投資之后它的增長(zhǎng)率真的在提高嗎？首先要跟同行業(yè)其他的投資者比較，第二跟它自己的過(guò)去比較。這是復(fù)星追求的一個(gè)很重要的理念。對(duì)所投資的企業(yè)，你能花三年時(shí)間去優(yōu)化它，這就是門(mén)檻，很多機(jī)構(gòu)沒(méi)耐心、也沒(méi)能力做。在人力資源上，集團(tuán)總部有一半的人是負(fù)責(zé)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)的。其他的中國(guó)PE有這樣的決心和能力嗎？我們投資分眾，雖然沒(méi)有派駐董事，但是我們跟江南春及其團(tuán)隊(duì)的溝通是非常通暢的。分眾的團(tuán)隊(duì)從善如流

16、，不單吸納了我們的意見(jiàn)，我相信它們也吸納了很多投資者的意見(jiàn)。我相信你會(huì)看到未來(lái)幾年內(nèi)分眾的一次性損失(很多是由投資帶來(lái))會(huì)越來(lái)越少，甚至沒(méi)有。再有，我們會(huì)更加注重具有內(nèi)生增長(zhǎng)能力的團(tuán)隊(duì)的培育和長(zhǎng)期的維系。這需要很有耐心的人來(lái)做。還有，海外的資本市場(chǎng)是開(kāi)放和多元的，不同發(fā)展階段的企業(yè)都有不同類型的資金青睞。中國(guó)大陸呢，則相對(duì)單一，企業(yè)大多只能依靠銀行的債務(wù)資金，所以對(duì)中國(guó)企業(yè)，多渠道的融資不是發(fā)展與否的問(wèn)題，而是生和死的問(wèn)題。我們作為投資

17、者，不是只給企業(yè)一筆錢(qián)，還要幫它建立起多渠道、立體的融資渠道。這也是我們的附加值。南鋼去年3月發(fā)行了25億元年利率6.13%的長(zhǎng)期債券，是金融危機(jī)中受調(diào)控行業(yè)里第一家發(fā)債的，你認(rèn)為這是跟復(fù)星有點(diǎn)兒關(guān)系還是很自然會(huì)發(fā)生？去年4月份，地產(chǎn)市場(chǎng)水深火熱，復(fù)地被批準(zhǔn)發(fā)5年期19億的債，是中國(guó)H股公司第一家回大陸發(fā)債的，你認(rèn)為它會(huì)自然發(fā)生嗎？今年，我們投資的海南礦業(yè)，獲得了四大銀行6億元5年期貸款，利率下浮10%，并且還有政府貼息，這在它的歷史上

18、是沒(méi)有的，復(fù)星來(lái)了就有了。我們的產(chǎn)業(yè)背景，使我們投資有更大優(yōu)勢(shì)。如果地方政府把一次機(jī)會(huì)給我們，我們會(huì)推動(dòng)其他產(chǎn)業(yè)到當(dāng)?shù)赝顿Y。地方政府一次招商，多次引資。比如在南京，南鋼與我們合資了，接下來(lái)我們?cè)诋?dāng)?shù)氐尼t(yī)藥、地產(chǎn)、商業(yè)板塊的投資都非常大。這樣，復(fù)星的定位就很清晰了。第一，復(fù)星不是簡(jiǎn)單純粹的PE，PE只是投資公司當(dāng)中一個(gè)極端表現(xiàn)形態(tài)；第二，復(fù)星做長(zhǎng)期價(jià)值投資，如果某些產(chǎn)業(yè)未來(lái)十年二十年能長(zhǎng)期保持高速成長(zhǎng)，我們會(huì)樂(lè)于持有，不會(huì)有任何心理障礙，

19、就像巴菲特持有可口可樂(lè)幾十年；第三，我們是尋求高增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的，這點(diǎn)跟一般人認(rèn)為的PE一樣；第四，我們主要投資受益于中國(guó)成長(zhǎng)的企業(yè)。古易：不要急著抄底、不要急著殺進(jìn)酒類、醫(yī)藥行業(yè)個(gè)股古易：不要急著抄底、不要急著殺進(jìn)酒類、醫(yī)藥行業(yè)個(gè)股20100510注：放假休息休息，寫(xiě)寫(xiě)書(shū)、總結(jié)總結(jié)投資經(jīng)驗(yàn)，搞搞學(xué)習(xí)班，交流交流！“在大盤(pán)、個(gè)股處于典型的下跌趨勢(shì)之中，永遠(yuǎn)不要急著抄底，永遠(yuǎn)不要急著殺進(jìn)酒類、醫(yī)藥行業(yè)個(gè)股中；在大盤(pán)、個(gè)股處于典型的上漲趨勢(shì)之中，

20、必須第一時(shí)間追漲操作，必須急于求成地殺進(jìn)酒類、醫(yī)藥行業(yè)個(gè)股中?！边@是古易的投資理念，2008年之后一直以此為追隨趨勢(shì)的核心理念。炒股票，見(jiàn)大盤(pán)、個(gè)股猛烈下跌，天天大量跌停板的時(shí)候，你們要特別“怕死”；見(jiàn)大盤(pán)、個(gè)股猛烈上漲，天天大量漲停板，而跌幅大的股票寥寥無(wú)幾的時(shí)候，你們要特別“勇敢”，閉著眼睛買(mǎi)股票。如此操作的投資朋友，一定非常成功！投資股市的人，總是喜歡在不斷下跌的時(shí)候買(mǎi)股票，在不斷上漲的時(shí)候拋售股票或者不敢追漲操作。成功的投資剛剛

21、相反：在不斷下跌的時(shí)候，不要買(mǎi)股票；在不斷上漲的時(shí)候，大膽買(mǎi)股票！暫時(shí)等等、再等等，有資金暫不要急著殺進(jìn)酒類、醫(yī)藥行業(yè)個(gè)股，你們可能擔(dān)心：現(xiàn)在不抄底，機(jī)會(huì)錯(cuò)過(guò)??！請(qǐng)牢記：股市的機(jī)會(huì)是永恒的，機(jī)會(huì)從來(lái)不會(huì)錯(cuò)過(guò)！你們可能擔(dān)心：現(xiàn)在不抄底，股價(jià)又要重上高位啦！請(qǐng)牢記：重上高位是好事啊，我們就需要買(mǎi)進(jìn)那些可以不斷創(chuàng)歷史新高，買(mǎi)進(jìn)那些經(jīng)歷大跌之后還能夠不斷創(chuàng)新高的卓越企業(yè)股票！古易：不要期望抓住板塊、熱點(diǎn)的輪動(dòng)而賺大錢(qián)古易：不要期望抓住板塊、熱點(diǎn)

22、的輪動(dòng)而賺大錢(qián)20100510期望靠抓住板塊、熱點(diǎn)的輪動(dòng)而賺大錢(qián)，是錯(cuò)誤的，是不可能的，我也曾經(jīng)一度從中迷失！經(jīng)驗(yàn)告訴我們：這是不可能的，我們是不可能每一次、甚至是大概率地抓住行業(yè)、熱點(diǎn)的輪動(dòng)，都是不可能的，我們唯一可以做的僅僅是選擇出季度、年度的超級(jí)大牛股，老老實(shí)實(shí)地從中操作而賺錢(qián)！我曾經(jīng)企圖從金融、酒類、醫(yī)藥三大行業(yè)之中，靠抓住它們之間的輪動(dòng)而盈利，但請(qǐng)牢記：這雖然是“富可敵國(guó)”的投資模式，但可惜我們是人，不是神，是人就不能那么神，