1、1財務(wù)報表分析的邏輯框架財務(wù)報表分析的邏輯框架基于微軟和三大汽車公司的案例分析通用（GM）福特（Fd）和戴姆勒克萊斯勒（DaimlerChrysler）等三大汽車公司2006年合計的銷售收入和資產(chǎn)余額分別為5676億美元和7156億美元，是微軟（Microsoft）的11.1倍和11.3倍，三大汽車公司的員工總數(shù)高達91萬人，是微軟的12.9倍。但截止2006年末，三大汽車公司的股票市值只有946億美元，僅相當于微軟2932億美元股票市

2、值的32%!堂堂的三大汽車巨頭，為何敵不過一個做軟件的？如何詮釋這種有悖常理的現(xiàn)象？在資本市場上“做大”為何不等于“做強”這種經(jīng)營規(guī)模與股票市值的背離現(xiàn)象，既可從行業(yè)層面詮釋，也可從財務(wù)角度比較，更應(yīng)從盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)金流量的邏輯框架分析。一、行業(yè)層面的詮釋一、行業(yè)層面的詮釋從技術(shù)上說，股票價格的高低是由市盈率決定的。市盈率越高，意味著股票價格越昂貴，反之，越便宜。剔除投機因素，市盈率的高低受到公司盈利前景的顯著影響。盈利前景越好

3、的公司，其市盈率也越高。盈利前景既受特定公司核心競爭力的影響，還受該公司所處行業(yè)發(fā)展前景的影響。不同企業(yè)處于不同的行業(yè)生命周期，其發(fā)展前景截然不同。從行業(yè)層面看，三大汽車公司與微軟處于不同的行業(yè)生命周期。如同自然人一樣，一個企業(yè)也好，一個行業(yè)也罷，都要經(jīng)歷“出生成長成熟衰亡”階段。三大汽車公司屬于傳統(tǒng)的制造行業(yè)，是“舊經(jīng)濟”的典型代表，目前處于成熟階段。在這一階段，競爭異常激烈，銷售收入和經(jīng)營利潤的成長性很低，經(jīng)營風險很高。對于這類發(fā)展

4、前景有限的上市公司，投資者當然不愿意為之出太高的價錢，因而其市盈率和股票市值一般也很低。反之，微軟屬于高新技術(shù)行業(yè)，是“新經(jīng)濟”的典型代表，目前處于成長階段。在這一階段，競爭雖然日趨激烈，但銷售收入和經(jīng)營利潤仍然高速成長，經(jīng)營風險相對較低。對于這類具有良好發(fā)展前景的上市公司，投資者往往愿意未其股票支付額外的溢價，3說明三大汽車公司的財務(wù)風險小于微軟？答案顯然是否定的。衡量企業(yè)的財務(wù)風險時，凈資產(chǎn)規(guī)模固然重要，但最重要的是凈資產(chǎn)與資產(chǎn)總額

5、的相對比例（即凈資產(chǎn)率）。以2006年為例，盡管微軟的凈資產(chǎn)只有311億美元，但這凈資產(chǎn)支撐的資產(chǎn)總額只有632億美元，凈資產(chǎn)率高達49.2%（即負債率僅為50.8%）。而三大汽車公司雖然擁有362億美元的凈資產(chǎn)，但其資產(chǎn)總額卻高達7156億美元，凈資產(chǎn)率僅為5.1%（負債率高達94.9%）。事實上三大汽車公司負債率居高不下（過去五年均超過90%），財務(wù)風險凸顯。而微軟的負債率相對較低，其負債主要是遞延收入，2006年會計年度遞延收入余

6、額高達126億美元，約占全部負債的40%，若提出這一因素（其中蘊涵的利潤超100億美元），負債率約為30%表明其財務(wù)風險微不足道。財務(wù)風險的重大差別，也是導(dǎo)致三大汽車公司與微軟的股票市值產(chǎn)生重大差異的一個重用原因。三、邏輯框架的分析三、邏輯框架的分析從盈利水平和財務(wù)風險的角度進行比較是一種比較直觀的財務(wù)分析方法。另一種比較科學(xué)、有效的財務(wù)分析方法是，在由盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)金流量所構(gòu)成的邏輯框架中，對三大汽車公司和微軟的財務(wù)報表進行全

7、面和系統(tǒng)地分析。（一）盈利質(zhì)量分析（一）盈利質(zhì)量分析盈利質(zhì)量可以從收入質(zhì)量、利潤質(zhì)量和毛利率這三個角度進行分析。1.1.收入質(zhì)量的分析收入質(zhì)量的分析盈利質(zhì)量的分析，主要利用利潤表提供的資料。眾所周知，利潤表的第一行為銷售收入，最后一行為凈利潤。在解讀利潤表時，經(jīng)常遇到的一個問題是：到底是第一行重要？還是最后一行重要？對于這一問題，可謂見仁見智。事實上，絕大部分的報表使用者偏好的是最后一行。他們在分析利潤表時，往往是從第一行找到最后一行，