1、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算是繼VaR風(fēng)險(xiǎn)管理方法之后又一種新的風(fēng)險(xiǎn)管理理念。在風(fēng)險(xiǎn)管理日益被重視的今天，由于核心—衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理方法將消極投資策略和積極投資策略結(jié)合起來，融合了消極投資低成本、低風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)期收益穩(wěn)定和積極投資具有獲取超額收益機(jī)會(huì)的優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)外越來越多的投資機(jī)構(gòu)將核心—衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理方法應(yīng)用到投資管理實(shí)踐中去。另一方面，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算思想的出現(xiàn)，把風(fēng)險(xiǎn)看成稀缺資源，并通過有效配置風(fēng)險(xiǎn)以提高投資管理業(yè)績(jī)的思路已深入人心。在這種趨勢(shì)下，將風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算引

2、入核心衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理，研究風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算在核心衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用，對(duì)提高投資管理業(yè)績(jī)具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。 本文分別從積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算兩個(gè)方面研究了風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算在核心衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用問題。通過對(duì)衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理中管理者選擇、積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算方法、積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算下管理者投資決策以及積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算對(duì)管理者努力水平和投資者合同設(shè)計(jì)影響等問題的研究，探討了積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算在衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用；投資組合保險(xiǎn)策略是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算

3、的典型模式，將VaR動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算的思想融入投資組合保險(xiǎn)策略，通過提出基于VaR的投資組合保險(xiǎn)策略(VBPI)，并比較VBPI策略和買入持有策略、OBPI和CPPI策略的相對(duì)有效性，以及不同風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格運(yùn)動(dòng)模型對(duì)VBPI策略的有效性影響等問題的研究，探討了投資組合保險(xiǎn)策略在核心資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用。 首先，積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算在衛(wèi)星資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用。1)基于對(duì)管理者歷史業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)來選擇管理者是業(yè)界常用的管理者選擇方法。通過引入相對(duì)效率比

4、——η系數(shù)，改進(jìn)了Matthew和Richard的基準(zhǔn)有效邊界方法，并成功地將這種方法運(yùn)用于基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)進(jìn)而管理者選擇問題，結(jié)果表明通過這種方法選擇管理者與業(yè)界常用的信息率方法具有一致性，并且驗(yàn)證了該方法的科學(xué)性和可靠性。2)在管理者選擇的基礎(chǔ)上，論述了考慮委托代理關(guān)系的積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算相對(duì)于沒有考慮委托代理關(guān)系的積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算具有優(yōu)越性，建立了委托代理下積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算模型，并通過實(shí)證分析比較了兩種積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算對(duì)投資業(yè)績(jī)的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)考慮委托

5、代理關(guān)系的積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算得到的總積極收益普遍高于沒有考慮委托代理關(guān)系的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算帶來的總積極收益。3)將積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算分解為總量預(yù)算和結(jié)構(gòu)預(yù)算，建立積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算框架下的組合投資決策模型，分別在基準(zhǔn)組合是有效組合和非有效組合的情況下對(duì)模型求解，并詳細(xì)分析了兩種情況下最優(yōu)投資決策的性質(zhì)。結(jié)果表明：積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算框架下投資決策的有效性將完全取決于基準(zhǔn)組合的有效性，基準(zhǔn)組合為非有效組合的情況下，結(jié)構(gòu)預(yù)算決定了投資決策的結(jié)構(gòu)，而總量預(yù)算決定了投資決策偏離

6、基準(zhǔn)組合的程度，由于結(jié)構(gòu)預(yù)算中較小的β對(duì)基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)形成了有效的對(duì)沖，因而在總風(fēng)險(xiǎn)一致的情況下，有助于提高總期望收益。4)將積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算引入委托投資管理研究，在道德風(fēng)險(xiǎn)框架下探討了積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算對(duì)管理者努力水平和投資者合同設(shè)計(jì)的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：不管投資者是否能觀測(cè)到管理者的努力水平，積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算框架下，管理者的努力水平總小于沒有積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算情況下的管理者努力水平，但隨著積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算水平的增加，管理者的努力水平呈現(xiàn)遞增趨勢(shì)；而積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算對(duì)最優(yōu)

7、合同分享系數(shù)影響較小，不存在道德風(fēng)險(xiǎn)的情況下，第一最優(yōu)合同分享系數(shù)在積極風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算框架下仍然是最優(yōu)的。 其次，投資組合保險(xiǎn)策略在核心資產(chǎn)組合管理中的應(yīng)用。1)提出基于VaR的投資組合保險(xiǎn)策略，并通過全面的實(shí)證分析考察了與買入持有策略、OBPI和CPPI策略相對(duì)有效性。結(jié)果表明：只要資產(chǎn)組合的調(diào)整頻率不是太高，VBPI策略表現(xiàn)出較好的組合價(jià)值保護(hù)能力，在有交易成本的情況下，OBPI和CPPI策略組合價(jià)值保護(hù)能力甚至比未保險(xiǎn)的買入持有

8、策略還差；三種保險(xiǎn)策略都能有效控制資產(chǎn)組合的下方風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也能保持較好的上方獲利能力；另外，VBPI策略在組合價(jià)值保護(hù)和上方獲利方面表現(xiàn)比CPPI和OBPI策略好。2)考慮到風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格會(huì)呈現(xiàn)跳躍的特征，進(jìn)而考察了跳躍擴(kuò)散過程下的VBPI策略，并通過實(shí)證與幾何布朗運(yùn)動(dòng)下的VBPI策略進(jìn)行了比較分析。結(jié)果表明，在投資期間較長(zhǎng)的情況下，選擇跳躍擴(kuò)散過程來描述風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格，VBPI策略較能取得更好的業(yè)績(jī)。3)在Black&Scholes模型假