1、自2005年短期融資券推出以來，我國企業(yè)債券市場進入快速發(fā)展階段，然而，由于我國企業(yè)債券市場發(fā)展時間短，信用增進等風(fēng)險管理制度安排并沒有跟上其高速發(fā)展的步伐，債券市場開始出現(xiàn)信用等級向下遷移、信用風(fēng)險加速積聚的局面。2012年，中國人民銀行發(fā)布《信用增進機構(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)范》與《信用增進機構(gòu)風(fēng)險管理規(guī)范》（銀發(fā)[2012]204號），正式將信用增進明確化、制度化和規(guī)范化。信用增進對我國企業(yè)債券市場發(fā)展具有重大而深遠的影響，有利于提高債券債項信用

2、等級、降低發(fā)行人融資成本，也有利于債券市場信用風(fēng)險的科學(xué)計量、有效監(jiān)測和全面監(jiān)管，從而實現(xiàn)信用風(fēng)險的分擔(dān)機制、維護金融體系穩(wěn)定。
　　 本文按“理論與現(xiàn)狀剖析-基礎(chǔ)性信用增進-信用衍生工具信用增進-結(jié)構(gòu)化信用增進-國際比較-對策建議”的研究框架，綜合運用信用增進的契約機制理論、激勵機制理論和風(fēng)險管理理論，借鑒國外企業(yè)債券信用增進的相關(guān)制度安排的經(jīng)驗，對我國企業(yè)債券基礎(chǔ)性信用增進、信用衍生工具信用增進和結(jié)構(gòu)化信用增進的方式、原理及

3、其效用進行評價，并最終從信用增進方式優(yōu)化與創(chuàng)新、信用衍生工具市場發(fā)展、信用增進配套制度完善等渠道提出促進我國企業(yè)債券市場信用增進發(fā)展的對策建議。
　　 首先，本文對企業(yè)債券信用增進相關(guān)概念進行界定。本文所指“企業(yè)債券”是指企業(yè)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限還本付息的有價證券，泛指非金融企業(yè)發(fā)行的債券，包括短期融資券、中期票據(jù)、企業(yè)債和公司債等。本文所指“信用增進”是指以保證、信用衍生工具、結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品或者法律、法規(guī)、政策以及

4、行業(yè)自律規(guī)范文件明確的其他有效形式提高債項信用等級、增強債務(wù)履約保障水平，從而分散、轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險的專業(yè)性金融服務(wù)。信用增進方式按信用增進的原理可分為基礎(chǔ)性信用增進、信用衍生工具信用增進和結(jié)構(gòu)化信用增進。其中基礎(chǔ)性信用增進方式包括擔(dān)保、抵質(zhì)押等;信用衍生工具包括信用違約互換(CDS)、信用風(fēng)險緩釋工具（CRM）等;結(jié)構(gòu)化信用增進方式包括優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)、優(yōu)先/中間/次級結(jié)構(gòu)、優(yōu)先/中間/股權(quán)結(jié)構(gòu)等。
　　 其次，本文對基礎(chǔ)性信用增進

5、的方式、原理和效用進行分析。研究發(fā)現(xiàn)，信用增進可以有效分散轉(zhuǎn)移企業(yè)債券的信用風(fēng)險、提升其信用等級、降低其信用利差和發(fā)行成本。信用增進將中小企業(yè)集合票據(jù)(SMECN)的平均信用等級從BBB提升到了AA+，共計8個等級，平均減少了298個基點的融資利率。通過對比分析短期融資券、中期票據(jù)、企業(yè)債等債券信用增進前后信用等級可知，企業(yè)債券信用增進效用顯著，其中以短期融資券最為顯著、中期票據(jù)次之、企業(yè)債最后。此次，信用增進對債券流動性的影響與理論并

6、不完全一致，還有待進一步檢驗。
　　 再次，本文對信用衍生工具信用增進的方式、原理、成本和效用進行分析?；贘arrow-Turnbull模型的信用衍生工具成本測算結(jié)果顯示，在測算信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW）價格時，國債利率與政策性金融債利率充當無風(fēng)險利率較為適合。CRMW創(chuàng)設(shè)價格≈CRMW成本測算價格（以政策性金融債利率為無風(fēng)險利率）＜CRMW成本測算價格（以國債利率為無風(fēng)險利率）＜CRMW標的債券交易利差。信用衍生工具成本測

7、算結(jié)果與其信用等級和期限相匹配，成本測算較為合理有效。另外，信用衍生工具的使用能夠使商業(yè)銀行在維持風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)不變的情況下，增加貸款供給，通過計量這部分增加的貸款額來衡量信用衍生工具的信用增進效用，結(jié)果表明，CDS可以在風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)不變的情況下增加約62％的目標貸款額。
　　 最后，本文對結(jié)構(gòu)化信用增進的方式、原理和效用進行分析。通過運用不完全信息靜態(tài)博弈模型對優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)引入中間層級債券進行研究發(fā)現(xiàn)，增設(shè)中間層級債券提高了聯(lián)

8、合發(fā)行人和投資者效用。一方面，對聯(lián)合發(fā)行人而言，由于增設(shè)的中間層級債券由中介機構(gòu)購買，這在一定程度上起到了信號傳遞和減少信息不對稱的作用，因此，投資者會降低自身對債券收益率的要求，從而降低聯(lián)合發(fā)行人總的發(fā)行成本。另一方面，對次級債券和優(yōu)先級債券投資者來說，由于結(jié)構(gòu)化信用增進改變了債券違約風(fēng)險的風(fēng)險承擔(dān)渠道，中介機構(gòu)購買中間層級債券，從而分擔(dān)了部分債券違約風(fēng)險，因而投資者承擔(dān)債券違約風(fēng)險有所降低。尤其對于優(yōu)先級債券投資者，債券違約風(fēng)險基本

9、被次級債券和中間層級債券吸收，其承擔(dān)違約風(fēng)險大大降低。
　　 本文試圖建立完整的企業(yè)債券信用增進體系，在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，還需要進一步研究的方面有:第一，依據(jù)我國企業(yè)債券市場的實際發(fā)展狀況，創(chuàng)新信用增進方式的設(shè)計，探尋適合我國企業(yè)債券發(fā)展現(xiàn)狀的有效信用增進路徑;第二，完善信用衍生工具的運行機制，建立合理的成本測算模型，準確反映信用衍生工具的信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移;第三，在全面認識到信用增進過程中的操作缺陷及隱含風(fēng)險的基礎(chǔ)上，對有效的監(jiān)管體